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　　智明达(688636) 事件★◈：公司发布2025年中报★◈。2025年上半年实现营业收入2.95亿元★◈，同比去年+84.83%★◈；归母净利润3829.80万元★◈，同比去年+2147.93%★◈。 投资要点 公司2025年上半年实现营收2.95亿元★◈，同比增长84.83%★◈；归属于母公司净利润0.38亿元★◈，同比暴增2147.93%★◈。业绩大幅跃升的核心原因在于下游客户订单集中释放★◈，尤其是弹载★◈、机载及无人装备需求显著放量★◈，带动交付规模快速扩张★◈。主营构成方面★◈，机载嵌入式计算机仍占主导★◈，实现收入2.00亿元★◈，占比约67.8%★◈，较去年同期大幅提升★◈；弹载产品收入0.10亿元★◈，占比升至3.2%★◈，反映精确制导需求激增★◈；商业航天与无人装备分别贡献0.18亿元与0.06亿元★◈，占比6.2%和2.1%★◈，均实现从无到有的突破★◈。产品结构变化源于公司在高可靠嵌入式平台的技术成熟度提升★◈，叠加客户型号升级★◈、国产化替代加速★◈，导致单机价值量显著提高★◈，收入规模随之放大★◈。 多项指标复苏★◈，盈利质量与运营效率同步提升★◈。2025年上半年★◈，公司综合毛利率由上年同期的49.50%略降至48.12%★◈，主要因低毛利弹载产品占比提升及规模交付带来的价格折让★◈；销售费用率4.12%★◈，小幅下降0.3个百分点★◈，股权激励摊销减少是主因★◈；管理费用率8.17%★◈，上升1.4个百分点★◈，源于存货报损及中介机构费用增加★◈；研发费用率16.35%★◈，下降16.9个百分点★◈，系收入基数扩大所致★◈，实际投入金额仍保持在0.48亿元高位★◈。经营现金流净额0.28亿元★◈，较上年同期大幅改善★◈，回款与票据到期增加贡献显著★◈。合同负债0.08亿元★◈，下降11.40%★◈，反映预收款随交付结转★◈；存货3.31亿元KU游★◈，同比增长24.45%★◈，主要系在手订单6.08亿元（同比增长73.7%）对应的在产品和发出商品增加★◈。整体来看★◈，盈利质量与运营效率同步提升★◈。 2025年上半年★◈，公司在技术与市场两端均实现关键突破★◈。核心竞争力方面★◈，围绕下一代航电总线Gbps超高速板间互联★◈、AI图像感知与边缘存储等方向完成多项验证并进入小批量★◈，形成自主可控IP★◈，巩固了高可靠嵌入式计算的行业领先地位★◈。新产品层面★◈，弹载高算力AI导引模块★◈、商业航天抗辐照大容量存储板及无人蜂群协同计算终端相继定型★◈，显著提升单机价值★◈。 盈利预测与投资评级★◈：公司业绩符合预期★◈，我们维持先前的预期★◈，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.11/1.42/1.65亿元★◈，对应PE分别为51/40/34倍★◈，维持“增持”评级★◈。 风险提示★◈：1）对国家重点领域集团依赖程度较高的风险★◈；2）技术开发的风险★◈；3）客户集中度较高的风险★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：7月24日★◈，公司发布2025年半年报★◈，1H25实现营收2.9亿元KU游★◈，YOY+84.8%★◈；归母净利润0.38亿元★◈，YOY+2147.9%★◈；扣非净利润0.36亿元★◈，去年同期为-0.01亿元★◈。业绩表现符合市场预期★◈。2025年上半年★◈，公司持续实施技术领先战略★◈，深耕原有产品线（机载/弹载/商业航天/无人装备等）★◈，单个型号价值量较之前型号大幅提升★◈。我们点评如下★◈： 订单大幅增长★◈；弹载类增速最快★◈。1）单季度★◈：2Q25★◈，公司实现营收2.1亿元★◈，YOY+93.8%★◈；归母净利润0.30亿元★◈，YOY+133.8%★◈。2）利润率★◈：1H25★◈，公司毛利率同比下滑1.9ppt至48.1%★◈；净利率同比提升11.9ppt至13.0%★◈。3）订单★◈：截至2Q25末★◈，公司在手订单6.08亿元（含口头订单）★◈，同比增加73.71%★◈。随客户需求大幅增加★◈，公司相关产品订单快速增长★◈，上半年新增订单中★◈，弹载增幅最大★◈，机载和其他类增幅较大★◈，同比新增AI类订单★◈。 1H25机载营收实现翻倍以上增长★◈；持续加大AI方面布局★◈。2025年上半年★◈，分产品看★◈，公司嵌入式计算机营收★◈：1）机载★◈：营收同比增长115.3%至2.0亿元★◈；2）弹载★◈：营收同比减少19.7%至0.10亿元★◈；3）星载★◈：营收同比增长49.6%至0.18亿元★◈；4）无人装备★◈：营收同比减少25.3%至0.06亿元★◈。2025年上半年★◈，公司凭借新技术★◈、国产化★◈、低成本等优势★◈，获取更多新项目★◈，同时推进新技术平台核心竞争力的提升★◈，在下一代航电总线摩纳哥vs矿工★◈、超高速板间互联总线★◈、图像感知与AI智能处理★◈、AI信号处理★◈、边缘存储等多个技术方向上取得持续性进步★◈。 经营现金流有所改善★◈；定增打造星载/无人方向竞争力★◈。1）费用★◈：1H25★◈，公司期间费用率同比减少26.0ppt至29.1%★◈，其中★◈，销售费用率同比减少4.4ppt至4.1%★◈；管理费用率同比减少4.2ppt至8.2%★◈；研发费用率同比减少16.9ppt至16.4%★◈，主要系股份支付费用减少所致★◈。2）应收/存货★◈：截至2Q25末★◈，公司应收账款及票据9.2亿元★◈，较年初增加9.7%★◈；存货3.3亿元★◈，较年初增加44.3%★◈。3）现金流★◈：1H25★◈，公司经营活动净现金流为0.3亿元★◈，去年同期为-0.02亿元★◈。4）定增★◈：7月1日★◈，公司公告★◈，拟定增募资不超过2.134亿元主要建设“无人装备及商业航天嵌入式计算机研发及产业化项目”★◈，构建无人装备和商业航天专线★◈，提升制造效率★◈，满足航天级产品质控要求★◈，并增强整体产能储备★◈。 投资建议★◈：作为特种行业嵌入式计算机模块产品的核心供应商★◈。公司在深耕机载★◈、弹载等领域的基础上★◈，拓展了无人机★◈、低空经济★◈、商业航天等领域的应用★◈；早期布局的AI技术也将在2025年贡献营收★◈。我们预计★◈，公司2025~2027年归母净利润分别是1.20亿元★◈、1.79亿元★◈、2.38亿元★◈，当前股价对应2025~2027年PE分别是49x/33x/25x★◈。我们考虑到公司在特种嵌入式计算机行业的龙头地位及在无人机★◈、AI等领域的拓展★◈，维持“推荐”评级★◈。 风险提示★◈：下游需求不及预期★◈、产品价格波动★◈、项目建设不及预期等★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：公司发布24年年报及25年一季报★◈，公司24年实现营业收入4.38亿★◈，同比下降34.0%★◈，归母净利润0.19亿★◈，同比下降79.8%★◈；25Q1营业收入0.81亿★◈，同比增长64.7%★◈，实现归母净利润0.08亿★◈，同比增长174.8%★◈。 业绩显著改善★◈，增长动能强劲★◈：公司24年实现营业收入4.38亿（YoY-34.0%）★◈，归母净利润0.19亿（YoY-79.8%）★◈，主要系受行业环境影响KU游★◈，多型号订单延后★◈、 24年新增订单不及预期★◈，导致交付减少★◈。 利润降幅远超收入降幅★◈，主因费用率上行以及信用减值增长★◈：1）毛利率提升至44.8%★◈，较上年增加1.3pct★◈，主要受益于成本控制和产品结构调整★◈。期间费用率39.0%★◈，同比增长6.9pct★◈，其中管理费用率和研发费用率分别为10.2%和22.6%★◈，分别上涨2.6pct和4.0pct★◈。2）因应收账款坏账损失增长★◈，公司信用减值损失-0.18亿★◈，YoY+79.9%★◈。 分业务★◈，主营业务收入较上年同期减少34.1%★◈，其中弹载产品营收同比下降80.2%★◈，其他产品（含车载★◈、舰载及其他）营收同比下降21.4%★◈，机载产品营收同比下降14.4%★◈。尽管整体收入下滑★◈，但无人机与商业航天产品收入分别增长88.5%和89.5%★◈，显示新兴领域强劲增长势头★◈。 单季来看★◈，随着客户需求增加★◈、订单爆发式增长★◈，25Q1业绩显著改善★◈，公司25Q1实现营业收入0.81亿（YoY+64.7%★◈，QoQ-64.8%）★◈，归母净利润0.08亿（YoY+174.8%★◈，QoQ-70.9%）★◈。 公司核心订单饱满★◈，2025或迎来交付拐点★◈。公司已成功实现元器件★◈、原材料★◈、软件操作系统等各方向全面自主可控★◈，并在多个型号设备中实现批量应用★◈。根据公告★◈，公司2024年在手订单（含口头）4.33亿元★◈，同比增长6.65%★◈；截至25Q1★◈，公司在手订单（含口头）7.5亿★◈，同比增长174%★◈，同比创历史新高★◈。其中弹载类产品订单表现突出★◈，增幅达760%★◈，机载类产品同比增长139.66%★◈，商业航天类产品同比增长46.39%★◈，无人机类产品同比增长58.82%★◈，其他类产品同比增长65%★◈；同时AI相关产品已小批量交付★◈，预计25年为公司创造显著收入增量★◈。 低空经济+商业航天+AI★◈，公司有望充分受益★◈：据民航局数据★◈，2025年我国低空经济市场规模将达1.5万亿元★◈，到2035年有望达3.5万亿元★◈。公司无人机嵌入式计算机产品占营收比重较小★◈，成长空间巨大★◈。商业航天方面★◈，公司星载产品主要用于星网和小卫星的电子信息系统★◈、主电子对抗★◈、通信★◈、遥控遥测等★◈。目前公司产品交付量相对星网和小卫星计划数差距较大★◈，未来或成公司业务亮点★◈。此外★◈，公司持续加大在AI方向的投入★◈，布局边缘侧重点领域嵌入式计算机AI产品★◈，目前已涉及较多AI相关项目★◈，产品领域包括弹载★◈、机载★◈、星载★◈、地面等★◈。随着行业智能化升级加速★◈，公司有望凭借领先的AI技术储备★◈，充分把握客户对智能化需求激增带来的市场机遇★◈，实现业务的跨越式发展★◈。 投资建议★◈：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.25/1.68/2.15亿元★◈，EPS分别为1.11/1.50/1.91元★◈，当前股价对应PE分别为37/27/21倍★◈。2025年作为十四五最后一年★◈，军备采购有望放量★◈，公司当前订单已有环比提升趋势★◈，我们认为公司有望迎来交付拐点★◈，2025业绩或取得较大增长★◈，因此维持公司“推荐”评级★◈。 风险提示★◈：下游行业需求不及预期的风险★◈；客户延退验收的风险★◈；募投项目进度不及预期的风险★◈：市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险

　　智明达(688636) 事件★◈：公司发布2024年报★◈。2024年实现营业收入4.38亿元★◈，同比-33.95%★◈；归母净利润1945.50万元★◈，同比-79.79%★◈。 投资要点 受行业环境影响★◈，多型号订单延后★◈：智明达2024年实现营业收入4.38亿元★◈，同比下降33.95%★◈；归属于上市公司股东的净利润1945.50万元★◈，同比下降79.79%★◈。业绩下滑主要受以下因素影响★◈：一是市场需求放缓★◈，部分客户项目进度延迟★◈，导致公司订单减少★◈；二是原材料价格上涨★◈，增加了生产成本★◈；三是公司加大研发投入★◈，研发费用有所增加★◈。此外★◈，宏观经济环境的不确定性以及市场竞争加剧也对公司的经营业绩产生了不利影响★◈。 在产品研发和技术创新方面持续投入★◈，取得了多项技术突破和产品积累★◈：2024年★◈，公司持续加大研发投入★◈，不断优化和完善嵌入式计算机技术★◈，产品种类日益丰富★◈，参与的型号项目和分系统不断增加★◈。公司先后建立了基于嵌入式处理器+嵌入式实时操作系统等多种架构的软硬件一体嵌入式技术平台★◈，为客户提供定制化产品和服务★◈。在机载★◈、弹载★◈、商业航天★◈、无人机等主要领域★◈，公司的产品性能和可靠性不断提升★◈，满足了客户在不同应用场景下的需求★◈。同时★◈，公司紧跟行业技术发展动态★◈，积极开展新技术★◈、新方向的研究与开发★◈，为未来承接更多重大研制任务进行技术储备★◈。这些技术积累和突破有助于增强公司的核心竞争力★◈，提升其在行业内的影响力★◈。 继续深耕机载★◈、弹载嵌入式计算机应用相关领域★◈：智明达未来将继续专注于嵌入式计算机的研发★◈、生产和销售★◈，致力于为国家重点领域客户提供优质的产品和服务★◈。公司计划加大研发投入★◈，持续提升技术创新能力★◈，拓展产品应用领域★◈，进一步提高市场份额★◈。同时★◈，公司将加强与上下游企业的合作★◈，优化产业链布局★◈，共同推动行业发展摩纳哥vs矿工★◈。此外★◈，公司还将关注行业政策和市场动态★◈，积极应对市场变化★◈，寻找新的发展机遇★◈。驱动公司未来发展的因素主要包括★◈：国防信息化建设的推进★◈，国家重点领域的持续投入★◈，嵌入式计算机技术的不断发展★◈，以及国家相关政策的支持★◈。随着这些驱动因素的逐步释放★◈，公司有望在未来实现持续稳定的发展★◈。 盈利预测与投资评级★◈：公司业绩承压★◈，我们基本维持先前的预期★◈，预计公司2025-2026年归母净利润分别为1.11/1.42亿元★◈，前值1.24/1.50亿元★◈，新增2027年预期1.65亿元★◈，对应PE分别为40/31/27倍★◈，维持“增持”评级★◈。 风险提示★◈：1）对国家重点领域集团依赖程度较高的风险★◈；2）技术开发的风险★◈；3）客户集中度较高的风险★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：4月24日★◈，公司发布2024年报★◈，全年实现营收4.4亿元★◈，YOY-33.9%★◈；归母净利润0.2亿元★◈，YOY-79.8%★◈。同时发布2025年一季报★◈，1Q25实现营收0.8亿元★◈，YOY+64.7%★◈；归母净利润0.1亿元★◈，同比扭亏★◈。业绩表现好于预期★◈。 自2024年底以来★◈，随客户需求大幅增加★◈，公司订单大幅增长★◈，1Q25新增订单同比大幅增长★◈，同比创历史新高★◈，我们点评如下★◈： 1Q25订单大幅增长★◈；弹载类增速最快★◈。1）单季度★◈：4Q24★◈，公司实现营收2.3亿元★◈，YOY-13.1%★◈；归母净利润0.3亿元★◈，YOY-17.3%★◈。2）利润率★◈：2024 年★◈，公司毛利率同比提升1.3ppt至44.8%★◈；净利率同比下滑10.1ppt至4.4%★◈。毛利率提升但净利率下滑主要系投资收益★◈、营业外收支等科目影响所致★◈。3）订单★◈：截至4Q24末★◈，公司在手订单（含口头）4.3亿元★◈，同比增加7%★◈；截至1Q25末KU游★◈，公司在手订单（含口头）7.5亿元★◈，同比增长174%★◈，其中★◈，弹载/机载/商业航天/无人机类增幅分别是760%/140%/46%/59%★◈。 24年无人机/商业航天营收增速较快★◈；AI产品实现交付★◈。分产品看★◈，2024年★◈，公司★◈：1）机载★◈：实现营收2.8亿元★◈，YOY-14.4%★◈，占总营收64%★◈，毛利率同比下滑1.34ppt至45.2%★◈；2）弹载★◈：实现营收0.4亿元★◈，YOY-80.2%★◈，毛利率同比下滑0.54ppt至34.3%★◈；3）无人机★◈：实现营收0.3亿元★◈，YOY+88.5%★◈，毛利率同比下滑8.06ppt至45.3%★◈；4）商业航天★◈：实现营收0.1亿元★◈，YOY+89.5%★◈，毛利率同比下滑10.33ppt至37.3%★◈。2024年★◈，公司AI技术已陆续落地于视觉着陆★◈、导引头图像处理★◈、无人机协同控制等应用领域★◈，并成功装备到各类产品中★◈；1Q25已实现相关产品小批交付★◈，预计全年将贡献更多收入★◈。 营收减少致费用率增加★◈；经营现金流有所改善★◈。2024年★◈，公司期间费用同比减少19.8%至1.7亿元★◈，期间费用率同比增加6.9ppt至39.0%★◈，其中★◈，销售费用率同比增加0.02ppt至5.6%★◈；管理费用率同比增加2.6ppt至10.2%★◈；研发费用率同比增加4.0ppt至22.6%★◈。截至1Q25末★◈，公司★◈：1）应收账款及票据8.3亿元★◈，较年初减少1.1%★◈；2）存货3.3亿元★◈，较年初增加42.9%★◈。2024年★◈，公司经营活动净现金流为0.6亿元★◈，2023年为0.1亿元★◈。 投资建议★◈：作为特种行业嵌入式计算机模块产品的核心供应商★◈。公司在深耕机载★◈、弹载等领域的基础上★◈，拓展了无人机★◈、低空经济★◈、商业航天等领域的应用★◈；早期布局的AI技术也将在2025年贡献营收★◈。我们预计★◈，公司2025~2027年归母净利润分别是1.20亿元★◈、1.79亿元★◈、2.38亿元★◈，当前股价对应2025~2027年PE分别是36x/24x/18x★◈。我们考虑到公司在特种嵌入式计算机行业的龙头地位及在无人机★◈、AI等领域的拓展★◈，维持“推荐”评级★◈。 风险提示★◈：下游需求不及预期★◈、产品价格波动等★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：公司发布2025年一季度业绩预告★◈，经财务部门初步测算★◈，预计2025年第一季度实现营业收入为8,000万元左右★◈，较上年同期增长63%左右★◈；归属于母公司所有者的净利润为780万元左右★◈，较上年同期相比实现扭亏为盈★◈。本次业绩预告未经注册会计师审计★◈。 产品订单大幅增长★◈，看好全年业绩表现★◈。报告期内★◈，公司产品订单出现爆发式增长★◈，同比创历史新高★◈，其中弹载产品订单增幅最大★◈，机载★◈、无人机★◈、AI相关产品订单也有不同程度增长★◈，为保证全年增长打下良好基础★◈。由于公司在前几年产品线布局较广（机载★◈、弹载★◈、商业航天★◈、无人装备等）★◈，参与配套的型号种类越来越多★◈，同时单个型号价值量较之前大幅提升★◈。我们认为★◈，2025年是“十四五”收官之年★◈，一季度行业基本面已有明显改善★◈，订单有望从局部复苏走向全面复苏★◈，产业链上游的公司率先受益★◈。随着产品订单和交付量的大幅增长★◈，公司经营业绩有望迈上新台阶★◈。 嵌入式计算机下游应用广泛★◈，重点领域需求空间巨大★◈。重点领域使用嵌入式计算机以软硬件结合的方式★◈，通常以模块★◈、插件或设备形式嵌入到1.76/0.97重点领域装备系统内部★◈，具有可靠性高★◈、实时性强★◈、灵巧化的特点★◈，被广88.08/44.24泛应用于重点领域装备控制★◈、指挥控制和通信系统仿线中★◈。公司作为国内重点领域嵌入式计算机行业的领先企业★◈，其产品和解决方案涵盖接口控制★◈、数据处理★◈、信号处理★◈、图形图像处理★◈、高可靠智能电源★◈、数据采集★◈、通信交换★◈、大容量存储与图像感知等技术方向★◈，多年来服务于国家重点领域客户★◈，已成功将产品应用于机载★◈、弹载等多种装备平台★◈。随着国防信息化建设的加速推进★◈，重点领域装备的信息化★◈、智能化程度将不断提升★◈，嵌入式计算机有望迎来需求快速增长的重大发展机遇期★◈。 盈利预测与投资评级★◈：预计公司2024-2026年的净利润为0.19亿元★◈、1.13亿元★◈、1.54亿元★◈，EPS为0.17元★◈、1.01元★◈、1.37元★◈，对应PE为233倍★◈、40倍★◈、29倍★◈，维持“买入”评级★◈。 风险提示★◈：订单增长不及预期★◈，市场领域拓展不及预期★◈。

　　智明达(688636) 报告摘要 国内重点领域嵌入式计算机行业“小巨人”KU游★◈。智明达是国内重点领域嵌入式计算机行业的领先企业★◈，基于客户需求为国内重点领域客户提供嵌入式计算机相关的定制方案★◈、产品与服务★◈。目前★◈，公司的产品和解决方案已涵盖接口控制★◈、数据处理★◈、信号处理★◈、图形图像处理★◈、高可靠智能电源★◈、数据采集★◈、通信交换★◈、大容量存储与图像感知等技术方向★◈，多年来服务于国家重点领域客户★◈，成功将产品应用于机载★◈、弹载等多种重点领域装备平台★◈。 嵌入式计算机下游应用广泛★◈，重点领域需求空间巨大★◈。近年来★◈，通讯★◈、医疗★◈、重点领域等行业巨大的智能化装备需求拉动了嵌入式计算机的发展★◈。重点领域使用嵌入式计算机以软硬件结合的方式★◈，并通常以模块★◈、插件或设备形式嵌入到重点领域装备系统内部★◈，具有可靠性高★◈、实时性强★◈、灵巧化的特点★◈，被广泛应用于重点领域装备控制★◈、指挥控制和通信系统仿真等作战与保障系统中★◈。随着国防信息化建设的加速推进★◈，重点领域装备的信息化★◈、智能化程度将不断提升★◈，而嵌入式计算机作为高科技装备的智能核心★◈，必将迎来需求快速增长的重大发展机遇期★◈。 产品覆盖多个重点领域★◈，充分受益下游高景气★◈。智明达在巩固加强机载★◈、弹载等传统优势领域的情况下★◈，进一步拓展了星载★◈、无人机等市场领域★◈，参与配套的型号产品种类越来越多★◈。2025年是“十四五”收官之年★◈，行业有望摆脱近两年的低迷期★◈，迎来全面复苏的景气拐点★◈。随着重点领域订单的恢复和释放★◈，公司经营业绩有望迈上新台阶★◈。 盈利预测与投资评级★◈：预计公司2024-2026年的净利润为0.19亿元★◈、1.13亿元★◈、1.54亿元★◈，EPS为0.17元★◈、1.01元★◈、1.37元★◈，对应PE为233倍★◈、40倍★◈、29倍★◈，维持“买入”评级★◈。 风险提示★◈：订单增长不及预期★◈，市场领域拓展不及预期★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：公司10月25日公告★◈，2024年前三季度公司营收（2.09亿元★◈，-47.71%）★◈，归母净利润（-0.09亿元★◈，-114.85%）★◈，扣非归母净利润（-0.14亿元★◈，-147.36%)★◈，毛利率（49.74%★◈，+4.57pcts）★◈，净利率（-4.39%★◈，-19.84pcts）★◈。24Q3实现营收（0.49亿元★◈，同比-47.40%★◈，环比-55.47%)★◈，归母净利润（-0.11亿元★◈，同比-150.68%★◈，环比-184.70%)★◈，毛利率（48.89%★◈，同比+2.40pcts★◈，环比-2.62pcts)★◈，净利率（-22.08%★◈，同比-44.99pcts★◈，环比-33.68pcts)★◈。 多种重点领域装备平台嵌入式计算机供应商 公司主要面向国家重点领域客户★◈，提供定制化嵌入式模块和解决方案★◈。产品涵盖信号采集★◈、图像感知与智能处理★◈、智算终端★◈、总线控制★◈、边缘存储★◈、高可靠智能电源等技术方向★◈，成功将产品应用于机载★◈、弹载★◈、星载★◈、无人机★◈、商业航天等多种重点领域装备平台★◈。 三季报业绩承压★◈，底部反转预期增强 2024年前三季度★◈，公司营收（2.09亿元★◈，-47.71%）★◈、归母净利润（-0.14亿元★◈，-147.36%）大幅下滑★◈，主要受行业环境影响★◈，部分订单延迟★◈，导致交付减少所致★◈，同时公司去年同期转让部分参股公司股权★◈，增加了投资收益★◈，导致投资收益同比下降★◈。毛利率（49.74%★◈，+4.57pcts）小幅增加★◈，我们认为主要是公司产品结构调整及材料成本变化所致★◈。净利率（-4.39%★◈，-19.84pcts）大幅下滑★◈，我们认为主要是收入规模下降导致三费率（23.97%★◈，+9.88pcts）提升所致★◈。值得注意的是★◈，公司2024中报披露新研发项目（120个★◈，+17.65%）显著增加★◈，为公司未来批产增收打下良好基础★◈，同时随着“十四五”末的到来★◈，军工复苏预期不断增强★◈，公司基本面有望触底反弹★◈，带动业绩反转★◈。 费用率均维持高位★◈，收入修复有望消除影响 费用端★◈，公司三费费率（23.97%★◈，+9.88pcts）大幅增加★◈，管理费率（13.07%★◈，+5.61pcts）★◈、研发费用率（37.06%★◈，+14.99pcts）均增长较为明显★◈，主要是公司收入规模下滑所致★◈，同时财务费用率（1.18%★◈，+0.71pcts）小幅增长★◈，主要是公司因业务发展需要★◈，平均贷款余额较去年同期增多★◈，利息支出增加所致★◈。公司销售费用（0.20亿元★◈，-17.46%）有所下降★◈，主要是公司收入下降★◈，计提的售后服务费减少所致★◈。 经营性现金流大幅改善★◈，逐步出清库存 经营性现金流净额（0.31亿元★◈，+143.12%）大幅改善★◈，我们认为主要由于本报告期应收票据到期承兑较去年同期增加所致★◈。其他财务数据方面★◈，报告期末★◈，公司存货（3.15亿元★◈，-10.77 %）下降明显★◈，其中产品价值增幅较大★◈，我们认为主要由于公司主要采用以销定产的方式组织生产和采购且已计提足额存货★◈，公司对下游市场需求把握清晰★◈，在逐步出清库存★◈。应收账款（7.2亿元摩纳哥vs矿工★◈，-0.79%）维持平稳★◈，我们认为应收款项对公司整体资金压力可控★◈，且公司应收主要国家重点领域集团下属单位货款★◈，客户信用良好★◈，坏账概率较小★◈。 募投项目全部完成★◈，嵌入式计算机扩能项目达到可使用状态 2024年9月30日★◈，公司公告称募集资金投资项目“嵌入式计算机扩能项目”达到预定可使用状态并投入使用★◈。根据项目介绍★◈，公司嵌入式计算机扩产项目达产后★◈，预计可增加年净利润0.77亿元★◈，此外公司募投项目中研发中心技术改造项目将进一步增强公司自主创新能力★◈，提升公司核心竞争力★◈。公司募投项目为未来中长期的发展奠定了生产★◈、研发条件★◈，有利于增强公司综合竞争力★◈、持续盈利能力和抗风险能力摩纳哥vs矿工★◈，构筑公司未来几年收入实现稳定增长的重要基础★◈。 注重客户深度合作★◈，拓展合作产品种类 经过二十多年的行业技术和经验积累★◈，公司在嵌入式计算机的国产化★◈、宽温工作KU游★◈、耐振动★◈、低功耗★◈、小型化等方面有丰富的设计★◈、技术储备和研究实施经验★◈。参与型号的产品种类越来越丰富★◈，参与的分系统越来越多★◈。公司加强了重点型号不同客户★◈、不同分机系统的横向合作★◈，同型号的合作单位和项目明显增加★◈，项目质量提升★◈，单个项目价值量提高★◈。目前重点型号★◈、重点分系统单位都有参与★◈。公司围绕重点单位提前规划★◈、布局★◈，加大重点客户的投入★◈，提高了公司的市场占有率★◈。 投资建议 我们认为★◈，公司在研项目和在手订单的数量可观摩纳哥vs矿工★◈，整体下游市场前景广阔★◈，具体观点如下★◈： 1.推动军队信息化建设以及实现武器装备的自主可控是我国国防建设的重点方向★◈，而嵌入式计算机作为武器装备中智能化★◈、信息化和现代化的基础★◈，将受益于行业发展★◈； 2.首次公开发行股票募投项目全部完成★◈，嵌入式计算机扩能项目达到可使用状态★◈，为未来中长期的发展奠定生产★◈、研发条件★◈，有利于增强公司综合竞争力★◈、持续盈利能力和抗风险能力★◈； 3.公司在研项目和在手订单的数量可观★◈，行业地位稳固★◈，整体下游配套市场需求饱满★◈，研发人员数量快速增长★◈，公司积极拓展产品下游应用领域★◈，有望提高公司业务对应的市场天花板★◈； 4. 公司属于军工电子板块★◈，处于军工产业链上游★◈，在市场转暖★◈、流动性增强以及投资风险偏好提高的情况下★◈，随着行业的复苏★◈、估值的消化以及库存的出清★◈，有望率先迎来基本面的大幅改善★◈，从而为业绩★◈、估值双击★◈，打开了空间★◈。 基于以上观点★◈，我们预测公司2024★◈、2025★◈、2026年归母净利润分别为0.81亿元★◈、1.13亿元KU游★◈、1.59亿元★◈，EPS为0.72元★◈、1.01元★◈、1.42元★◈，我们维持“买入”评级★◈，目标价40元★◈，对应2024-2026年预测EPS的55.56倍★◈、39.60倍及28.17倍PE★◈。 风险提示 宏观政策变化★◈、技术研发不及预期★◈、原材料价格波动风险★◈、汇率波动风险★◈。

　　智明达(688636) 摘要★◈： 事件★◈：公司发布24年三季报,前三季度公司实现营业收入2.09亿元★◈，同比下降47.71%★◈；归母净利润亏损915.68万元★◈，由盈转亏★◈。 24Q3下游需求尚未回暖★◈：24年前三季度公司实现营业收入2.09亿元★◈，同比下降47.71%★◈；归母净利润亏损915.68万元★◈，上年同期盈利6164.17万元★◈，由盈转亏★◈。公司前三季度期间费用率21.9%★◈，研发费用率33.2%★◈，分别同比增长9.7pct和13.9pct★◈，或因收入大幅下降同时固定投入无法快速缩减所致★◈。 需求侧尚未回暖★◈：24Q3营收0.49亿元（YoY-47.4%★◈，QoQ-55.5%）★◈，归母净利润-0.11亿元（YoY-150.7%★◈，QoQ-184.7%）摩纳哥vs矿工★◈。公司业绩同比和环比皆呈现大幅减少态势★◈，主要受行业环境影响★◈，多型号订单延后★◈，导致交付量大幅减少★◈，但公司预计弹载主力型号订单会随近期型号任务进行在年内陆续释放★◈，2025年公司弹载产品多款新型号也将批产放量★◈，需求回暖在即★◈。 毛利率持续提升★◈：前三季度公司毛利率49.7%★◈，同比上涨4.6pct★◈。Q3毛利率48.9%★◈，同比上涨2.4pct★◈。毛利率改善得益于1）供应链优化使原材料成本降低★◈；2）产品结构变化★◈，弹载产品占比下降使得毛利率有所上升★◈。预计随着国内原材料价格继续下降★◈，以及星载和无人机项目比重的不断增加★◈，未来公司毛利率有望保持在45%-50%范围★◈。 现金流改善★◈：公司季末存货余额3.15亿★◈，较期初增长40.6%★◈，或因交付减少所致★◈。应收票据及账款7.23亿元★◈，较期初减少12.0%★◈。公司收款情况向好★◈，经营活动现金流净额0.31亿元★◈，相较期初增长427%★◈。 募投项目达到可使用状态★◈，产能有望提升★◈：截至2024年9月30日★◈，公司“嵌入式计算机扩能项目”募集资金使用进度95.5%★◈，已达到预定可使用状态并投入使用★◈。当前产能尚在爬坡中★◈，我们认为★◈，项目达产后有望有效提升现有产能★◈，完善生产流程和工艺★◈，缩短交付时间★◈。 公司核心订单饱满★◈，新领域开拓助力可持续发展★◈。公司已成功实现元器件★◈、原材料★◈、软件操作系统等各方向全面自主可控★◈，并在多个型号设备中实现批量应用★◈。公司Q3订单环比提升明显★◈，Q4或迎来交付拐点★◈。此外★◈，公司当前已有多个新研项目★◈，开拓商业航天★◈、低空无人机等新领域★◈，助力公司可持续发展★◈。 低空经济+商业航天★◈，公司有望充分受益★◈：据民航局数据★◈，2025年我国低空经济市场规模将达1.5万亿元★◈，到2035年有望达3.5万亿元★◈。公司无人机嵌入式计算机产品占营收比重较小★◈，成长空间巨大★◈。商业航天方面★◈，公司星载产品主要用于星网和小卫星的电子信息系统★◈、主电子对抗★◈、通信★◈、遥控遥测等★◈。目前公司产品交付量相对星网和小卫星计划数差距较大★◈，未来或成公司业务亮点★◈。 投资建议★◈：预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.17/0.93/1.33亿元★◈，EPS分别为0.15/0.83/1.18元★◈，当前股价对应PE分别为179/33/23倍★◈。虽然公司2024年业绩大概率承压★◈，但2025年作为十四五最后一年★◈，军备采购有望放量★◈，叠加公司当前订单已有环比提升趋势★◈，我们认为公司有望迎来交付拐点★◈，2025业绩或取得较大增长★◈，因此维持公司“推荐”评级★◈。 风险提示★◈：下游行业需求波动的风险★◈；客户延退验收的风险★◈；募投项目进度不及预期的风险★◈；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险★◈。

　　智明达(688636) 事件★◈：公司10月24日发布了2024年三季报★◈，2024年前三季度实现营收2.1亿元★◈，YoY-47.7%★◈；归母净利润-0.1亿元★◈，上年同期为0.6亿元★◈；扣非归母净利润-0.1亿元★◈，上年同期为0.3亿元★◈。整体符合预期★◈。公司业绩下降主要因为受行业环境影响★◈，部分订单延后★◈，以及投资收益减少★◈。我们综合点评如下★◈： 毛利率已连续6个季度稳定在一定区间★◈。单季度看★◈，公司3Q24实现营收0.5亿元★◈，YoY-47.4%★◈；归母净利润-0.1亿元★◈，上年同期为0.2亿元★◈。利润率方面★◈，公司3Q24毛利率为48.9%★◈，同比增加2.40ppt★◈；2024年前三季度综合毛利率为49.7%★◈，同比增加4.57ppt★◈。净利率因亏损暂不做分析★◈。此前受产品结构变化★◈、降价以及国产化率提高等多种因素影响★◈，公司毛利率水平有所下降★◈。但公司23Q2~24Q3连续6个季度毛利率分别为43%★◈、46%★◈、41%★◈、47%★◈、52%★◈、49%★◈，已经稳定在一定区间★◈，或说明公司产品价格和成本管控工作已经取得成效★◈，盈利能力稳定并有可能随着需求恢复而出现提升★◈。 Q3末存货/合同负债较年初均有较大程度增长★◈，或说明需求正逐渐恢复★◈。费用端★◈，公司2024年前三季度期间费用率为61.0%★◈，同比增加24.87ppt★◈。其中★◈：1）销售费用率9.7%★◈，同比增长3.56ppt★◈；2）管理费用率13.1%★◈，同比增加5.61ppt★◈；3）研发费用率37.1%★◈，同比增加14.99ppt★◈；研发费用0.8亿元★◈，同比减少12.2%★◈；4）财务费用率1.2%★◈，同比增加0.71ppt★◈。截至3Q24末★◈，公司★◈：1）应收账款及票据7.2亿元★◈，较年初减少12.0%★◈；2）存货3.2亿元★◈，较年初增长40.6%★◈；3）合同负债0.13亿元★◈，较年初增长45.4%★◈；4）经营活动净现金流为0.3亿元★◈，上年同期为-0.7亿元★◈，主要是报告期内交付减少★◈，原材料需求降低★◈，采购额减少★◈，以及公司控制整体采购及付款节奏★◈，货款支付减少导致★◈。 嵌入式计算机扩能项目已投入使用★◈；加强商业航天/无人机等新兴战略布局★◈。 2024年9月30日★◈，公司公告募集资金投资项目“嵌入式计算机扩能项目”已达到预定可使用状态并投入使用★◈，将显著扩大公司生产经营场地面积★◈，有效提升生产能力★◈，积极推动生产流程和工艺的完善★◈，有利于快速响应行业和客户需求★◈。 产业布局方面★◈，公司对内控制经营规模和扩张节奏★◈，实施降本增效系列措施★◈；对外加强供应链管理★◈，降低原材料成本★◈，提高产品交付效率★◈，同时大力开拓卫星/无人机/航天发射配套等新兴业务领域★◈，前瞻把握行业发展机遇★◈。 投资建议★◈：公司是特种嵌入式计算机行业的民企龙头★◈，深耕机载★◈、弹载领域多年★◈，同时加强在低空经济和商业卫星相关领域布局★◈，已成功参与无人机飞控系统和航电组网系统以及商业卫星数据链★◈、商业火箭的配套★◈。根据下游需求和交付节奏变化★◈，我们调整公司2024~2026年归母净利润为0.81亿元★◈、1.18亿元★◈、1.64亿元★◈，当前股价对应2024~2026年PE为38x/26x/19x★◈，维持“推荐”评级★◈。 风险提示★◈：下游需求不及预期★◈；合同签订不及预期等★◈。酷游KU游平台登录★◈，九州ku酷游★◈。九州ku游★◈。机房服务★◈，KU酷游平台★◈，